近期，比特币价格遭遇一轮快速大跌，短短数日，跌幅近30%，目前价格在4000美元左右，相比于去年年底的近2万美元，下跌近80%，可以说比特币泡沫被刺破。比特币现金（BCH）分叉成为这一轮大跌的导火索，而在这场分叉背后，更多的是不同利益方在分叉中的利益争夺。投资者的大量抛售则成为推手， 过去比特币是不少机构投资者的宠儿，如今忽成弃儿，不仅是机构投资者，散户投资者也对比特币“望而生怯”，这也使得机构投资者失去了“接盘侠”而不得不离场。当然，离场的代价是沉重的，不少投资者“血本无归”，损失50%以上的比比皆是。

　　截至11月26日20时45分，比特币交易价格徘徊在4043.3美元，勉强收复4000美元整数关口，但过去7天比特币价格跌幅超过1700美元，跌幅仍然超过30%。

　　“所幸的是，我们赶在上周比特币大跌前，已经出清了所有加密数字货币头寸。”一家美国对冲基金经理薛刚（化名）告诉21世纪经济报道记者。不过，比特币如此快速下跌，依然让他心有余悸。

　　11月25日，据薛刚所知，多家长期持有比特币头寸的加密数字货币投资基金净值跌幅超过80%，正遭遇众多LP的密集问责。

　　在加密数字货币研究机构eToro策略分析师Mati Greenspan看来，包括薛刚等对冲基金集体抛售比特币离场，恰恰是掀起比特币这轮大跌行情的幕后推手。

　　“目前散户投资者投资损失惨重，几乎没有意愿入市抄底，如今连对冲基金等机构投资者都纷纷抛弃，比特币焉能不遭遇大跌。”Mati Greenspan向记者指出。

　　薛刚对此坦言，对冲基金集体抛弃比特币也是无奈之举，因为他们发现散户投资者入场投资意愿大降，监管部门又迟迟不放行比特币金融创新带来套利机会，令比特币日益失去交易获利价值。

　　“和不少对冲基金一样，我们内部对比特币存在三大投资准则，一是短期内，比特币很难成为世界通用的货币；二是在缺乏广泛的实际应用场景前，比特币估值是偏高的；三是目前资本驱动是支撑比特币估值的关键力量，一旦各路资本离场，比特币价格将随之大跌。” 薛刚透露，这也是11月中旬当他们发现各路资本离场迹象趋于明显时，迅速结清比特币头寸的根本原因之一。

　　“但是，能从今年以来比特币持续大跌过程全身而退的基金屈指可数，这也是对冲基金近年摔得最惨的投资项目之一。”薛刚直言。

　　从宠儿到弃儿

　　在薛刚看来，比特币这轮快速大跌，表面而言是数字加密货币监管加强、BCH（比特币现金）硬分叉、币圈内耗不断等因素所致，但它们背后折射出的深层次原因，是大量基金与散户投资者意见高度“一致”，不愿再入场支撑比特币虚高价格。

　　他透露，一年前，对冲基金掀起了比特币等数字加密货币投资潮，当时不少对冲基金一方面看好比特币的赚钱效应与避险资产特性，另一方面认为越来越多区块链技术应用场景落地会持续提升比特币需求，因此纷纷将大量资金投向比特币。

　　比如连续15年跑赢标普大盘、以大胆投资亚马逊和谷歌著称的传奇投资人Bill Miller公开透露旗下MVP 1对冲基金约一半资产投向比特币。“我们也是那个时候将8%基金资产投向比特币等加密货币资产。”薛刚透露，当时他们此举也被不少同行视为“过于保守”，因为很多对冲基金纷纷组建加密数字货币交易团队，发起专门的加密数字货币基金产品募集大量资金。

　　据Autonomous Next统计数据显示，截至今年2月，专注加密货币投资的对冲基金数量超过230个，比过去六个月翻倍，是2017年初的5倍之多，总计管理资产总额超过50亿美元。

　　“如今，这些对冲基金反而成为集体抛售比特币止损离场的急先锋。”薛刚表示。究其原因，加密数字货币投资基金大幅增加背后，是对冲基金打着另类的套利算盘，一方面他们相信区块链技术日益成熟将带动比特币需求上涨，另一方面他们更青睐欧美国家金融监管部门会放行比特币等加密数字货币资产金融创新，带来巨大的买涨套利机会。比如有对冲基金做过测算，一旦欧美金融监管部门放宽比特币ETF发行，有望令比特币价格涨至2.5万美元。

　　但是，对冲基金的套利算盘最终没能兑现。今年3月以来，欧美国家金融监管部门不但没有允许比特币ETF上市，反而对比特币等数字加密货币金融衍生品创新采取日益严格的监管态度，导致比特币价格持续下跌与大量散户投资者离场观望。

　　近日，英国金融市场行为监管局（Financial Conduct Authority，简称FCA）策略与竞争执行委员Christopher Woolard警告称：“散户投资者正被推销基于交易所代币的衍生品，这些衍生品通常带有杠杆、复杂且极易波动，我们对此感到关切……有鉴于此，FCA将就禁止向散户投资者销售特定类型加密货币资产（例如交易所代币）的衍生品（包括差价合约、期权、期货和可转让证券）进行咨询。”

　　“今年以来，除了4月比特币反弹让加密数字货币投资组合净值反弹逾30%，其他月份这项投资组合净值都在大幅下跌，让越来越多对冲基金感觉套利机会变得遥遥无期。”薛刚透露，6月份多家加密数字货币投资基金在净值亏损逾20%、眼看散户投资者入场接盘意愿持续降低的情况下，选择提前清盘离场。这也带动越来越多对冲基金止损清仓离场。

　　Mati Greenspan向记者直言，至今这波对冲基金止损清仓潮仍没有停歇——由于对冲基金通常会对投资加密数字货币设定一年锁定期，如今锁定期结束，他们眼看套利机会迟迟不来临，纷纷决定止损清仓比特币头寸离场避险，甚至不少对冲基金在比特币期货市场建立大量空头头寸对冲持仓风险。

　　这也是近期比特币价格跌势如此迅猛的原因之一。

　　蹊跷的是，交易所的“失误”加剧了对冲基金的抛售潮。

　　11月14日，OKEx平台的BCH期货合约突然出现提前交割，交易价格不是按照现货价格执行，而是按照每个合约的最后一笔成交价计算，由于后者交易价格低于现货价格数百美元，导致不少对冲基金额外蒙受交割损失。市场累计爆仓单超过4亿美元。

　　“听说5家数字加密货币投资基金因为在OKEx期货交割过程遭遇上述不公平待遇，正准备向当地金融监管部门提交投诉。”Mati Greenspan透露，此外他听说当天市场累计比特币头寸爆仓额度超过4亿美元，导致大量散户投资者争相离场。他透露，如今多数对冲基金的想法很简单，迅速撤离这个监管缺失、交易透明度和公正性不高的加密数字货币市场。

　　血本无归者不在少数

　　记者多方了解到，随着比特币价格持续快速大跌，不少对冲基金正遭遇血本无归的窘境。

　　以去年12月成立的比特币投资信托基金Grayscale Investment为例，当时这家加密数字货币投资基金按2倍市场价格买入比特币（持币成本约为4万美元），如今按照比特币交易价格4000美元计算，其净值亏损幅度接近90%。

　　“这绝非个案。”Genesis Trading首席执行官Michael Moro告诉记者，今年以来留守比特币头寸的对冲基金仅此一项业绩损失幅度普遍在50%以上，如今在比特币跌破4000美元之际，他们正遭遇越来越多LP的问责压力，甚至个别大型LP打算将所有投资份额赎回（包括股票、债券、黄金等金融产品的投资额度），作为惩罚措施。

　　这导致一些对冲基金不得不明知比特币估值虚高，也“力挺”比特币，希望吸引新散户资金入场接盘减轻自身损失。

　　6月以来，纽约对冲基金Tetras Capital负责人一直建议通过沽空以太币、买涨比特币获取相对客观的投资收益，因为他认为在加密数字货币里只有比特币拥有“价值”，比如在金融市场剧烈动荡时可以作为避险资产进行配置。

　　“不过，现实状况恰恰相反。”薛刚透露，随着9月美联储释放持续鹰派加息信号令美债收益率迅速上涨，越来越多对冲基金反而抛弃不赚钱的比特币，投向安全性与收益型双双走高的美债怀抱。10月中旬美股剧烈动荡下跌导致市场担心美国经济增长周期见顶以来，这种“弃币投债”的趋势日益明显，导致过去两周持有比特币头寸的对冲基金业绩额外下滑约3-4个百分点。

　　“如今不少对冲基金都在加快出清比特币头寸，尽管他们认为短期内比特币存在超跌反弹的机会，但比特币价格的高波动性让他们担心自己又会跌入投资亏损旋涡。”Michael Moro分析说。若基金净值波动性无法下降，他们将遭遇更大的LP问责与赎回压力。

　　无法跳出的分叉陷阱：比特币利益竞争的脆弱性

　　作者：李维

　　震荡下行一年多后，比特币（BTC）再次进入加速下跌周期。

　　据Wind显示，11月26日16时30分，GDAX报价的比特币兑美元价格为3949.36美元/个，下跌达7.81%，而在当月内比特币价格累计回撤已达37.76%，更较去年12月份中旬的近2万美元下跌至4000美元以下。

　　而在此之前，BCH（由原比特币分叉而来比特币现金）的再分叉引发了多方关注，并被视为诱发此轮下跌的导火索。

　　21世纪资本研究院认为，并非单纯的分叉就能够促使比特币价格大跌，但BTC、BCH一次次分叉事件的发生则进一步印证了去中心化共识资产的脆弱性。

　　与此同时，分叉事件叠加近一年来诸多创新币、山寨币的层出不穷所带来的公地悲剧以及增量资金的不足等因素，进一步对BTC的价格构成了压力。

　　当共识遭遇现实

　　震荡横盘数月后，比特币的跌幅进一步扩大。

　　截至11月26日截稿前，OKCOIN国际站、比特儿海外站、BITSTAMP、Bitfinex等多家平台的比特币报价均低于4000美元。

　　而在比特币价格暴跌前，此前从原始比特币分叉形成的BCH所遭遇的再次分叉，被视为此次下跌的导火索——11月16日，BCH迎来更新过程中的硬分叉，并分裂为澳洲科学家克雷格·赖特支持的BCH SV和比特大陆CEO吴忌寒等人支持的BCH ABC两种代币，每种代币的支持者选择各自方式进行更新，由于BCH ABC的支持者拥有更强的算力，因而使其延续了BCH的名称。

　　21世纪资本研究院认为，单纯局限于代币发展路线上的分叉，并不会给比特币价格带来本质威胁，例如去年8月份，在原比特币分叉为BTC和BCH的一瞬间，后两种新代币的合计价值却大幅超过了此前的原比特币的价值，而后BTC更是从2500美元扶摇直上突破1万美元。

　　然而，此次BCH的再分叉，这意味着这条保留比特币“点对点现金结算系统”的原始理念并备受业内支持的子叉，也仍然无法避免走向共识破灭的结局。

　　在此次硬分叉中，克雷格·赖特等人反对吴忌寒等人主导的BCH发展路线，坚持要锁死比特币底层协议并将区块容量扩张至128MB，而吴忌寒方面则坚持既定的扩容方案，当分歧各方无法调和时，最终只能进入“算力中出政权”的硬分叉陷阱。

　　然而，比特币等代币价格的形成，正是依托于其唯一性、总量恒定、不可篡改、无限可分的类黄金属性，可分叉事件的出现，一方面让不少市场参与者觊觎并获取其中巨大的潜在利益或捍卫既得利益，而另一方面，分叉次数的增多，让比特币的辨识度愈加模糊，影响了其IP价值的唯一性，更破坏了市场对代币资产稳定性的预期。

　　事实上，密集分叉所带来的利空此前亦有体现。去年底，BTC就进一步分叉出ABTC、SBTC、LBTC等不少于9条子链，而密集分叉后的BTC在触及2万美元之后直接下跌，进入长达近一年的熊市，并跌至如今的不足4000美元。（详见本报2017年12月27日12版《比特币的“过山车”之年： 全年暴涨13倍 “密集分叉”暗酿风险》）

　　究其原因在于，比特币等代币本质上属公有链，虽然其尝试凭借共识认证机制的不可篡改来打破货币的中心化；但其仍然面临一个死穴——即比特币们的IP价值属于产权模糊的“无主地带”，谁都有权利对其规则定义进行调整和解释，而这种基于自身理念或利益的据理力争，往往也会酿成代币市场的“公地悲剧”。

　　因此我们可以预见，此次BCH的分叉不是第一次，也不会是最后一次，无论是BTC还是分叉后的BCH，未来还将面临更多参与方内斗的挑战。

　　公有链的“推恩令”

　　代币的内斗不仅局限于主流币的分叉，伴随着大量ICO，各类创新币、山寨币的层出不穷是分流这一市场关注度的更大原因。

　　仅以HQZ行情站和非小号两家代币行情平台的数据来看，目前有报价的代币种类分别多达1656只和2481只，堪比证券交易所的股票数量；而在2年前，市场中仅有比特币、莱特币、以太坊等区区数只代币。

　　21世纪资本研究院认为，依托区块链技术发行代币的较低技术门槛，加之ICO所创造的财富效应，导致代币种类的快速增加。宛如IPO放量影响二级市场预期一样，投资于主流代币的存量资金也将进一步向新型代币分流。

　　我们认为，代币的不断分叉和创新币的增加，将在未来较长时间内对代币市场价格构成制约。一方面，在国际间形成统一有效的代币监管框架前，没有力量能够阻止或有效监管代币分叉及ICO乱象的发生，例如去年监管层关闭国内代币交易所后，不少资本又在新加坡、乌干达等国家另起炉灶。

　　另一方面，在区块链的泛应用场景时代到来前，比特币等代币的定价仍然取决于其知名度和社会对区块链技术的期待，因而我们能够看到，即便以太坊、COS等代币的区块链技术可延展性和在线交易速率远远高于比特币，但其资产价格仍然与比特币高度相关。

　　但伴随着比特币的租值消散，其增量资金的减少和下跌带来财富效应的减弱，将在较长时间影响代币市场的景气度。

　　如同推恩令的结果一样，当“大链”分裂成诸多“小链”后，其对抗操纵51%以上算力的能力也在下降，并对代币规则的安全性构成威胁，这也摧毁了比特币此前所具有和贵金属资产相似的避险功能。

　　事实上，代币产权问题本身构成了一种悖论——若在公有链下建立代币，必然带来多方不可协调的竞争，进而导致公地悲剧；但代币若像主权货币具有中心化特征，则违背了被投资者们奉为珍宝的不可操纵篡改之理念。

　　综上我们认为，代币市场价格的整体下行趋势恐怕难以扭转，而2017年以来对比特币等代币的这一轮舆论关注和热炒或也将正式告一段落。

责任编辑：王超